Ustavno sodišče je v postopku za oceno ustavnosti in zakonitosti, začetem na pobude družbe za upravljanje investicijskih skladov Aktiva, Pooblaščena družba za upravljanje, d.o.o., in še sedem drugih pobudnikov, ki jih zastopa Janez Zajc, odvetnik v Ljubljani, družbe za upravljanje investicijskih skladov Atena, d.o.o., Ljubljana, in še štirih drugih pobudnikov, ki jih zastopa Stojan Zdolšek, odvetnik v Ljubljani, in Kmečke družbe d.d., Kmečka družba za upravljanje investicijskih skladov Ljubljana, ki jo zastopa mag. Mitja Jelenič-Novak, odvetnik v Ljubljani, po 18. decembra 1996 opravljeni javni obravnavi na seji dne 30. januarja 1997

Določba 1. člena sklepa o spremembi metodologije za izračun čiste vrednosti sredstev investicijskega sklada in vrednosti enote premoženja vzajemnega sklada (Uradni list RS, št. 23/95) ni v neskladju z ustavo in zakonom.

1. Pobudniki predlagajo oceno ustavnosti in zakonitosti 1. člena sklepa o spremembi metodologije za izračun čiste vrednosti sredstev investicijskega sklada in vrednosti enote premoženja vzajemnega sklada (v nadaljevanju: sklep). Menijo, da z izpodbijano določbo sklep posega v premoženje pobudnikov, ker jim znižuje čisto vrednost sredstev, s tem pa tudi osnovo za obračun provizije, do katere so upravičeni po drugem odstavku 139. člena zakona o investicijskih skladih in družbah za upravljanje (Uradni list RS, št. 6/94 – v nadaljevanju: ZISDU). Člen 82 ZISDU naj bi pooblaščal agencijo za trg vrednostnih papirjev (v nadaljevanju: agencija), da v skladu z računovodskimi standardi predpiše metodologijo za izračun čiste vrednosti sredstev investicijskih družb in povprečne letne čiste vrednosti sredstev investicijskih družb. Po računovodskih standardih (izdelanih v skladu z direktivami EGS 85/611) naj bi lastniški certifikati predstavljali premoženje teh družb. Lastniške certifikate naj bi zato bile družbe dolžne upoštevati v bilanci stanja. Stališče, da je čista vrednost sredstev izenačena z višino kapitala posamezne investicijske družbe, naj bi priznavala celo agencija, ki je po navedbah pobudnikov to zapisala v navodilih za sklepanje pogodb o upravljanju z dne 10. 6. 1994.
2. Člen 82 ZISDU po navedbah pobudnikov predpisuje, da družba za upravljanje izdela bilanco stanja in izkaz uspeha investicijske družbe v skladu z računovodskimi standardi, za izdajo metodologije za izračun čiste vrednosti sredstev investicijskih družb in povprečne letne čiste vrednosti sredstev investicijskih družb pa je po tej določbi pristojna agencija. Ta je najprej izdala z računovodskimi standardi usklajeno Metodologijo za izračun čiste vrednosti sredstev investicijskih družb in povprečne letne čiste vrednosti sredstev investicijskih družb (Uradni list RS, št. 5/95 – v nadaljevanju: Metodologija), z izpodbijano določbo sklepa pa naj bi Metodologijo spremenila ter s tem prekršila računovodske standarde. Agencija naj bi tako presegla pooblastilo iz 82. člena ZISDU in si v nasprotju s 3. členom ustave prisvojila zakonodajno oblast. Hkrati naj bi v nasprotju z 2. členom ustave posegla v pravno varnost pooblaščenih investicijskih družb.
3. Pobudniki, ki jih zastopa odvetnik Janez Zajc, pri tem dodajajo, da naj bi agencija z izpodbijano določbo sklepa presegla pooblastilo iz 82. člena ZISDU tudi zato, ker z njo opredeljuje vsebino kategorije čiste vrednosti sredstev in ne le metodologije za njen izračun. V skladu z računovodskimi standardi naj bi se v bilanci stanja in bilanci uspeha izkazovala vsa sredstva, čista vrednost pa tako, da se ne odstopa od strokovnih meril. V čisto vrednost sredstev bi po prepričanju pobudnikov morali biti vključeni tudi trenutno neizkoriščeni certifikati, ki naj bi v skladu z 31. in 36. členom zakona o lastninskem preoblikovanju podjetij (Uradni list RS, št. 55/92, 7/93 in 31/93 – nadaljevanju: ZLPP) predstavljali del vrednosti družbenega kapitala podjetij. To, da so lastniški certifikati normativno izenačeni z denarnimi sredstvi, naj bi izhajalo iz 19. člena zakona o privatizaciji pravnih oseb v lasti Sklada Republike Slovenije za razvoj in obveznostih Agencije Republike Slovenije za prestrukturiranje in privatizacijo (Uradni list RS, št. 71/94 – v nadaljevanju: ZPPOLS) in iz 2. člena uredbe o načinu prodaje delnic v lasti Sklada Republike Slovenije za razvoj (Uradni list RS, št. 5/94 – v nadaljevanju: uredba sklada). Ugotavljanje čiste vrednosti sredstev investicijskih družb po trditvah pobudnikov vpliva na zaupanje vlagateljev in poslovnih partnerjev, pomembno pa je tudi za urejeno in učinkovito poslovanje znotraj družb. Izmed podatkov o čisti vrednosti sredstev je zlasti pomemben podatek o vrednosti premoženja družbe, s katerim ta jamči za svoje obveznosti. Z izvajanjem izpodbijane določbe naj bi se popolnoma spremenila finančno-ekonomska legitimacija družb za upravljanje. Po navedbah pobudnikov se družbe v praksi ne bodo mogle izogibati očitkom o nevestnem gospodarjenju v času po ustanovitvi družb, pa tudi ne suma o goljufivem prikazovanju obsega vplačanega kapitala.
4. V drugem odstavku 139. člena ZISDU je zakonodajalec določil najvišjo ceno za storitve pooblaščenih družb za upravljanje, ki sme znašati največ 3% povprečne letne čiste vrednosti sredstev. Pobudniki, ki jih zastopa odvetnik Stojan Zdolšek, navajajo, da se je s sklepom osnova za izračun provizije znižala in da se je znižala tudi cena storitev pooblaščenih investicijskih družb. Navajajo, da zakon o cenah (Uradni list RS, št. 1/91 – v nadaljevanju: ZC) v 5. členu določa, kdaj in ob kakšnih pogojih lahko vlada z interventnimi ukrepi poseže na področje formiranja cen. Po stališču pobudnikov agencija ni pristojna za predpisovanje interventnih ukrepov na področju cen, zato naj bi bil njen ukrep, uveden z izpodbijanim sklepom, v nasprotju s citirano določbo ZC. Po prepričanju pobudnikov, ki jih zastopa odvetnik Janez Zajc, izpodbijana določba krši tudi drugi odstavek 120. člena in tretji odstavek 153. člena ustave.
5. Pooblaščene investicijske družbe naj bi bile, izhajajoč iz višine provizije, ki jim jo priznava ZISDU, sklenile številna pogodbena razmerja. Z izpodbijano določbo naj bi sklep posegel v ta razmerja, zato je v nasprotju tudi z 10. členom zakona o obligacijskih razmerjih (v nadaljevanju: ZOR), po katerem so pravni subjekti ta razmerja upravičeni svobodno urejati.
6. Znižanje cene storitev pooblaščenim družbam za upravljanje naj bi učinkovalo za nazaj, zato naj bi bila izpodbijana določba sklepa v nasprotju tudi s 155. členom ustave.
7. Zaradi znižanja provizije naj bi se pooblaščenim družbam za upravljanje v letu 1995 znižal prihodek za desetkrat. Tako drastično znižanje cene storitev pa naj bi izpodbijana določba sklepa povzročila ravno v času, ko imajo pooblaščene družbe največ dela. Zaradi počasnega procesa lastninskega preoblikovanja podjetij morajo po navedbah pobudnikov te družbe spremljati in analizirati njihovo poslovanje skozi daljša časovna obdobja. Pobudniki, ki jih zastopa odvetnik Janez Zajc, ob tem navajajo, da znaša revalorizirana vrednost lastniških certifikatov 254,72 milijarde SIT, od te vrednosti izračunana 3% letna provizija pa 7,64 milijarde SIT. Z izvedbo izpodbijane določbe pa naj bi jim letna provizija padla na 0,56 milijarde SIT.
8. Pobudnica Kmečka družba navaja, da ima v skladu z ZISDU status gospodarske družbe. Izpodbijana določba sklepa naj bi jo silila v vlaganje certifikatov v delnice oziroma poslovne deleže vseh gospodarskih družb, katerih delnice oziroma poslovne deleže bo sklad ponudil na dražbah oziroma avkcijah, ne glede na to, kakšna je njihova pričakovana dobičkanosnost. Izpodbijana določba sklepa po prepričanju pobudnice omejuje njeno svobodno podjetniško pobudo in je v nasprotju s 74. členom ustave. Družbe za upravljanje naj bi z omejevanjem podjetniške pobude postale le instrument v rokah države. Navaja, da družbe za upravljanje iz naslova provizij izkazujejo terjatve do investicijskih skladov. Da bi lahko opravljale svojo dejavnost, pa naj bi se te družbe zadolževale v svojem imenu in za svoj račun. Z zmanjšanjem provizije naj bi se jim zmanjšala tudi možnost zadolževanja in s tem njihova upravljalska sposobnost. Prisiljeno vlaganje certifikatov v delnice naj bi imelo dolgoročne posledice v slabem kapitalskem donosu, kratkoročno pa naj bi se odražalo v negativnem poslovanju investicijskih družb. Pobudnica meni, da vlagatelji certifikatov, za katere družbe za upravljanje še niso pridobile delnic oziroma poslovnih deležev podjetij, ki se bodo lastninsko preoblikovala, zaradi tega ne bodo oškodovani. Pri tem se pobudnica sklicuje na 593. člen zakona o gospodarskih družbah (Uradni list RS, št. 30/93 – v nadaljevanju: ZGD), po katerem podjetja, ki se lastninsko preoblikujejo, do zaključka lastninskega preoblikovanja ne smejo ugotovljenega dobička iz poslovanja v letu 1993 razporejati za udeležbo v dobičku. Nevarnost, da družbe za upravljanje ne bi mogle zamenjati certifikatov za delnice ali poslovne deleže, pa naj bi zakon o zagotavljanju sredstev pooblaščenim investicijskim družbam zaradi zamenjave teh sredstev za zbrane lastniške certifikate (Uradni list RS, št. 59/96 – v nadaljevanju: ZZSPID) odpravil. Po mnenju pobudnice je odločitev družbe za upravljanje, ali naj kupi delnice ali lastniške deleže, enako kvalitetno delo kot odločitev, da jih ne bo kupila. Po stališču pobudnice gre za upravljanje tudi, ko se družba odloči, da določenih delnic oziroma poslovnih deležev ne bo kupila, s čimer je družba svojo obveznost, opredeljeno v pogodbi, sklenjeni v skladu s 70. členom ZISDU, že izvršila. Izpodbijana določba sklepa po navedbah pobudnice povzroča neracionalno vlaganje certifikatov. Za družbe za upravljanje naj bi postalo popolnoma vseeno, ali bo zamenjava certifikatov za delnice ali poslovne deleže ekonomsko smotrna ali ne. To pa bo imelo po prepričanju pobudnice za posledico oškodovanje vlagateljev certifikatov. Če bi pobudnica ne ravnala tržno, bi po svojih navedbah že zdavnaj zamenjala vse certifikate. Poleg 74. člena pa naj bi izpodbijana določba sklepa kršila tudi 14. člen ustave. Tiste družbe, ki bodo še naprej ravnale v interesu vlagateljev certifikatov, bodo po prepričanju pobudnice v neenakopravnem položaju v primerjavi z onimi, ki jih bodo hitreje vložile. Slednje bi naj z zamenjavo pridobile pravico do višje provizije od onih, ki bodo ravnale racionalno.
9. Pobudniki, ki jih zastopa odvetnik Stojan Zdolšek, še navajajo, da ugotavljanje čiste vrednosti sredstev investicijskih družb po 82. členu ZISDU ni namenjeno le izračunavanju provizije za upravljanje pooblaščenih investicijskih družb, ampak v skladu s 106. členom in drugim odstavkom 142. člena ZISDU predvsem za informiranje vlagateljev. Pri tem se sklicujejo na gradivo Ekonomskega inštituta Maribor iz julija 1996, v katerem ta ugotavlja, da je čista vrednost sredstev pooblaščenih investicijskih družb čista ekonomska kategorija, ki bi naj zajemala vse pojavne oblike sredstev poslovnega sistema, to je vseh sredstev, s katerimi naj bi ta uresničeval smotre in cilje. Po njihovem prepričanju drugi odstavek 82. člena ZISDU ne daje agenciji pooblastila za spreminjanje osnove in določanje višine provizije, do katere so upravičene pooblaščene družbe za upravljanje. To naj bi izhajalo iz dejstva, da je vlada predlagala dopolnitev 139. člena ZISDU, po kateri naj bi se osnova za izračun provizije pooblaščenih družb za upravljanje zmanjšala za vrednost neizkoriščenih certifikatov.
10. Agencija v odgovoru oporeka navedbam pobudnic. Po mnenju agencije pobude niti pravno niti finančno strokovno niso utemeljene. Zmotno bi naj bilo stališče pobudnic, da je Metodologija namenjena izdelavi bilance stanja in bilance uspeha investicijskega sklada. V skladu z drugim odstavkom 56. in 58. člena zakona o gospodarskih družbah (Uradni list RS, št. 30/93 – v nadaljevanju: ZGD) naj bi se v bilanci stanja, ki je del letnega poročila, in v skladu s prvim odstavkom 56. in 52. člena ZGD, ki je podlaga za izdelavo poročila o poslovanju družbe, izkazovala celotna sredstva družbe. To naj bi izhajalo tudi iz sklepa o vsebini letnega in polletnega poročila o poslovanju investicijskega sklada (Uradni list RS, št. 5/95 in 23/95 – v nadaljevanju: sklep I), ki ga je agencija izdala po pooblastilu iz 102. člena ZISDU. V bilanci stanja naj bi se tako prikazali tudi “neizkoriščeni lastniški certifikati” (Računovodske rešitve v investicijskih skladih II. poglavje B 2). Bilanca stanja pa je po navedbah agencije med drugim podlaga tudi za izračun čiste vrednosti sredstev in ne obratno, kot to zmotno zatrjujejo pobudniki. Ker pa so pooblaščene investicijske družbe posebna oblika investicijskega sklada, značilna za prehod iz državno-socialistične v tržno ekonomsko ureditev, pri ugotavljanju čiste vrednosti sredstev pooblaščenih družb za upravljanje neposredna uporaba mednarodnih strokovnih meril v celoti ni primerna. V skladu z mednarodnimi strokovnimi merili se čista vrednost sredstev izkazuje z namenom prikaza obsega premoženja pravne osebe, iz katerega bo pravna oseba potencialno sposobna poravnati svoje bodoče obveznosti. Pri tem čista vrednost sredstev predstavlja razliko med celotno vrednostjo sredstev in celotnimi (že nastalimi, ne pa nujno zapadlimi) obveznostmi pravne osebe. Upoštevanje lastniških certifikatov, ki imajo posebno pravno značilnost, naj bi pri izkazovanju čiste vrednosti sredstev dalo napačne podatke o premoženju, iz katerega se lahko upniki pooblaščene investicijske družbe poplačajo. Lastniški certifikati so legitimacijski papir, uporaben za namene, določene v drugem odstavku 31. člena ZLPP, pooblaščena investicijska družba pa je družba, ki se v skladu z ZISDU ustanovi z namenom zbiranja certifikatov. Niti pravno niti ekonomsko naj lastniški certifikati ne bi bili izenačeni z denarjem, zato naj tudi ne bi bili prenosljivi in predmet izvršbe. Pravil o izkazovanju lastniških certifikatov v računovodskih izkazih po trditvah agencije ne določajo niti slovenski niti v Sloveniji neposredno uporabljivi mednarodni računovodski standardi. Agencija navaja, da se v skladu s 83. točko okvirnih navodil k Mednarodnim računovodskim standardom (v nadaljevanju: MRS) posamezne postavke upoštevajo pri sestavljanju računovodskih izkazov le, če kumulativno izpolnjujejo dva pogoja, to je, če je verjetno, da se bodo z njimi podjetju v prihodnosti povečale ali zmanjšale gospodarske koristi in če ima postavka ceno ali če je njeno vrednost mogoče zanesljivo ugotoviti. MRS naj bi v točki 100 določali štiri podlage za merjenje vrednosti sredstev. To so izvirna (nabavna) vrednost, dnevna vrednost, čista iztržljiva vrednost in sedanja uporabna vrednost. Po mnenju agencije vrednosti certifikatov ni mogoče ugotoviti po nobeni od naštetih metod. Pooblaščene investicijske družbe so po navedbah agencije certifikate le zbrale, pridobile so jih neodplačno in njihove vrednosti ni mogoče ugotoviti po prvi metodi. Certifikati so neprenosljivi in so izven pravnega prometa, zato njihove vrednosti tudi po drugi metodi ni mogoče ugotoviti. Ker jih ni mogoče prodati, vrednosti ni mogoče ugotoviti niti po iztržljivi ceni. Lastniški certifikati ne ustavarjajo denarnih pritokov, donose lahko ustvarjajo le delnice, zato njihove vrednosti tudi po sedanji diskontni vrednosti v bodoče pričakovanih čistih denarnih pritokov ni mogoče ugotoviti. Lastniške certifikate je po mnenju agencije potrebno obravnavati v skladu s 87. točko okvirnih navodil k MRS. Po tej točki gre za postavke, ki lahko zaradi kasnejših okoliščin ali dogodkov izpolnijo predpostavke, določene za sredstva. Take postavke se v skladu z 88. točko okvirnih navodil k MRS razkrivajo v opombah, pojasnilih ali dodatnih prilogah. Agencija meni, da lastniški certifikati do zamenjave za delnice oziroma poslovne deleže ne izpolnjujejo predpostavk, določenih v 83. členu okvirnih navodil k MRS, in jih je mogoče v bilanci stanja pooblaščene investicijske družbe razkriti v skladu s 87. in 88. členom navodil. Kako se v bilanci stanja prikazujejo neizkoriščeni lastniški certifikati, pa naj bi bila agencija po lastnih navedbah predpisala s sklepom o vsebini polletnega in letnega poročila (Uradni list RS, št. 5/95). V zvezi s sklicevanjem pobudnikov na to, da neizkoriščeni certifikati predstavljajo osnovni kapital družb, agencija navaja, da je osnovni kapital pravna kategorija, ki služi zgolj kot ponder izraza udeležbe posameznega delničarja oziroma družbenika pri izvrševanju njegovih članskih pravic v družbi.
11. Agencija meni, da pooblaščene družbe za upravljanje iz dela neizkoriščenih certifikatov že na podlagi splošnih pravil obligacijskega prava ne bi imele pravice do provizije (782. člen zakona o obligacijskih razmerjih v zvezi s 70. členom ZISDU). V zvezi s sklicevanjem pobudnikov na predlagano spremembo 139. člena ZISDU pa agencija navaja, da je bila sprememba predlagana zgolj zato, ker je v praksi nastal spor glede pooblastila agencije, po katerem je sprejela izpodbijani sklep. Dopolnitev bi naj odpravila nastalo nejasnost.
12. Agencija pojasnjuje, da je bil zakonodajalčev namen zbiranje in investiranje lastniških certifikatov urediti v dveh fazah. V prvi naj bi se ustanovile pooblaščene družbe za upravljanje in preko njih pooblaščene investicijske družbe. V tej fazi naj bi se zbrali lastniški certifikati, opravile analize podjetij, ki se bodo lastninsko preoblikovala, in lastniški certifikati zamenjali za delnice. Za to fazo je zakonodajalec predvidel stroške v višini 5% od vrednosti zbranih certifikatov, kar bi zneslo približno 231 milijonov nemških mark. V drugi fazi naj bi investicijski skladi funkcionirali v skladu z zakonom in aktivno upravljali z delnicami. Za stroške upravljanja je zakonodajalec določil, kot je to običajno v svetu, najvišji možen odstotek provizije od čiste vrednosti sredstev pooblaščenih investicijskih družb. Zakonodajalčev namen pa se je po navedbah agencije zaradi bistvenega podaljšanja procesa lastninskega preoblikovanja podjetij izjalovil. Če bi bilo lastninsko preoblikovanje končano v roku, ki ga je prvotno določal ZLPP, bi po oceni agencije ne prišlo do potrebe po ločitvi med vprašanjem, kaj so sredstva, s katerimi upravlja družba za upravljanje, in kaj niso sredstva. Pooblaščene družbe za upravljanje so v skladu z zakonom upravičene do provizije za upravljanje, upravljajo pa lahko le z delnicami, ne pa s certifikati, meni agencija. Agencija je z izpodbijanim sklepom v skladu z računovodskimi standardi določila, kaj se šteje za sredstva. Agencija navaja, da so prihodki pooblaščenih družb za upravljanje, obračunani v višini 2% provizije glede na vsa sredstva, tudi certifikate (brez upoštevanja 1% v obliki delnic), samo v letu 1995 za 22% presegli skupne stroške, ki so bili namenjeni ustanovitvi družb (5% od vseh zbranih certifikatov). Prihodki pooblaščenih družb za upravljanje naj bi v istem letu brez upoštevanja izpodbijane določbe sklepa za 432% presegli dejanske stroške pooblaščenih družb za upravljanje. Prihodki bi presegali dejanske stroške tudi z uporabo izpodbijane določbe sklepa, v tem primeru naj bi že 2% pokrila 56% skupnih ustanovitvenih in upravljalskih stroškov.
13. Agencija naj bi bila pri sprejemu izpodbijane določbe sklepa upoštevala posebne pravne in ekonomske lastnosti lastniških certifikatov in kategorijo čiste vrednosti sredstev določila v skladu z namenom, zaradi katerega se ta izkazuje. Ugotavljanje čiste vrednosti sredstev naj bi bila agencija uredila v skladu s pooblastilom iz drugega odstavka 82. člena in v skladu s prvim odstavkom 82. člena ZISDU ter sklepa I, izdanega na podlagi 102. člena ZISDU.
14. Pri določanju provizije pooblaščenim družbam za upravljanje je po mnenju agencije potrebno poleg navedenih argumentov upoštevati tudi pogodbo o upravljanju investicijske družbe. Po tej pogodbi se družba za upravljanje zaveže, da bo strokovno neodvisno, na svoj riziko, upravljala investicijsko družbo in da bo pri tem nastopala v njenem imenu in za njen račun. Investicijska družba pa se zaveže, da bo pooblaščeni družbi za upravljanje za te njene storitve plačala provizijo (70. člen ZISDU). Pogodba naj bi imela značaj komisijske pogodbe in značaj pogodbe o delu. Temeljna funkcija pooblaščene investicijske družbe je tako investiranje lastninskih certifikatov, zbranih v postopku ustanovitve v delnice in poslovne deleže podjetij, ki se lastninsko preoblikujejo, in v druge oblike investiranja v skladu z zakonom. Namen vlaganj naj bi bil v zagotavljanju dobička vlagateljem certifikatov oziroma delničarjem pooblaščenih investicijskih družb. Dobiček pa lahko pooblaščena investicijska družba ustvari le od tistega dela svojega premoženja, ki je že naložen v delnice oziroma poslovne deleže podjetij, meni agencija. Po stališču agencije je družba za upravljanje upravičena do provizije šele, ko izvrši prevzeto obveznost, to je takrat, ko kupi delnice, poslovne deleže ali nepremičnine (prvi odstavek 782. člena ZOR). Dokler prevzetega posla ne izvrši, pa do provizije po stališču agencije ni upravičena. Izvršitev prevzete obveznosti po mnenju agencije ni odvisna od izpodbijanega sklepa. Po prepričanju agencije se s sprejemom izpodbijane določbe sklepa ugotavljanje provizije ni v ničemer spremenilo, zato s sklepom ni posegla v obstoječa razmerja in ni prekršila prepovedi retroaktivnega učinkovanja splošnih aktov, z ničimer pa tudi ni kršila načel pravne države, kot ji to očitajo pobudnice. Z določitvijo osnove za izračun provizije naj bi bila agencija zagotovila le spoštovanje splošnih pravil obligacijskega prava, namenjenih zaščiti pravic pooblaščenih investicijskih družb in s tem njihovih delničarjev.
15. Izpodbijana določba sklepa po prepričanju agencije nima značaja ukrepa določitve cen za storitve pobudnikov, saj je zgornja meja provizije določena že v drugem odstavku 139. člena ZISDU. Zato ni v nasprotju z ZC, kot to zmotno trdijo pobudniki.
16. V zvezi z drastičnim poslabšanjem finančnega in ekonomskega položaja pobudnikov agencija navaja, da analiza, ki jo je o tem opravila za leto 1995, teh trditev ne potrjuje. Navaja, da je čista vrednost sredstev osnova le za izračun 2% provizije, ki pripada družbam za upravljanje, medtem ko so provizijo v višini 1% v skladu s tretjim odstavkom 139. člena v zvezi s tretjim odstavkom 134. člena ZISDU od osnovnega kapitala pooblaščene investicijske družbe, ki jo upravljajo, upravičene prejeti v obliki delnic. Vrednost teh delnic pa naj bi bila, enako kot vrednost 5% delnic, ki so jih družbe za upravljanje prejele za stroške ustanovitve in začetka dela pooblaščene investicijske družbe, odvisna od knjigovodske vrednosti, izkazane v bilanci stanja pooblaščene investicijske družbe. Za pravilen prikaz prihodkov družb za upravljanje je zato po navedbah agencije potrebno upoštevati poleg ustanovitvene provizije tudi provizijo za upravljanje.
17. V zvezi z navedbami pobudnikov, da naj bi izpodbijana določba sklepa imela za posledico bistveno zmanjšanje pravne varnosti, pa agencija, sklicujoč se na podane navedbe in splošna pravila obligacijskega prava, meni, da bi se pravna varnost zmanjšala ravno v primeru, ko bi se “neizkoriščeni” certifikati vštevali v osnovo za izračun provizije. Plačilo višje provizije bi kot strošek nujno znižalo dobiček oziroma neto vrednost aktiv pooblaščenih investicijskih družb in s tem donos oziroma možnost izplačila dividend. Riziko nedonosnosti bi se s tem v celoti prevalil zgolj na delničarje, ki so svoje certifikate vložili v pooblaščeno investicijsko družbo. Družba za upravljanje bi prejela provizijo ne glede na to, ali je izpolnila svojo obveznost iz naslova vložitve lastniških certifikatov, medtem ko je za storitve v zvezi z zbiranjem certifikatov že prejela visoko ustanovitveno provizijo.
18. Agencija predlaga, naj ustavno sodišče pobude pobudnikov kot neutemeljene zavrne.

19. Pobude je ustavno sodišče na podlagi tretjega odstavka 26. člena zakona o ustavnem sodišču (Uradni list RS, št. 15/94 – v nadaljevanju ZUstS) s sklepom z dne 12. oktobra 1995 sprejelo.
20. ZISDU je zasnovan na načelu varstva koristi investitorjev, na načelu kogentnosti določb o diverzifikaciji portfelja investicijskih skladov, na načelu jasnosti, preglednosti, ažurnosti ter javnosti poslovanja in na načelu kontrole poslovanja s strani državnih organov in neodvisnih revizorjev oziroma revizijskih hiš. V zvezi s specifičnostmi, ki jih narekuje lastninsko preoblikovanje podjetij, je zakon v X. poglavju za pooblaščene investicijske sklade in družbe za upravljanje predvidel posebno ureditev. Odstop tega poglavja od splošne ureditve se nanaša na dejstvo, da pooblaščene investicijske družbe zbirajo lastniške certifikate od državljanov in da pridobivajo delnice od Sklada Republike Slovenije za razvoj (v nadaljevanju: Sklad RS). Določbe I. do IX. poglavja zakona se po prvem odstavku 125. člena uporabljajo za pooblaščene družbe za upravljanje in pooblaščene investicijske družbe le smiselno in ob nadaljnjem pogoju, da zakon v X. poglavju ne določa kaj drugega. Pooblaščena družba za upravljanje je po 127. členu zakona družba, ki na podlagi dovoljenja iz 16. člena in posebnega dovoljenja iz 132. člena ZISDU ter na podlagi pogodbe o upravljanju upravlja pooblaščene investicijske družbe. Specifična ureditev pooblaščenih družb za upravljanje in pooblaščenih investicijskih družb med drugim izhaja iz dejstva, da bodo pooblaščene investicijske družbe oziroma v njihovem imenu pooblaščene družbe za upravljanje pri vlaganju certifikatov v delnice in druge vrednostne papirje omejene z obsegom in donosnostjo teh papirjev. Zato je zakon drugače, kot to ureja za družbe za upravljanje in investicijske sklade, pooblaščenim družbam za upravljanje omogočil, da 20% premoženja pooblaščenih investicijskih družb, ki jih upravljajo, vložijo v nepremičnine in da lahko pridobijo 10% vrednostnih papirjev istega izdajatelja. Hkrati je zakonodajalec pooblaščenim investicijskim družbam omogočil, da lahko v posameznih gospodarskih družbah pridobijo večinske kapitalske deleže in da preko upravljanja vplivajo na njihovo poslovno politiko in s tem na izboljšanje njihove kapitalske donosnosti. Z izjemami od splošnih pravil o vlaganju kapitala s posredovanjem družb za upravljanje je zakonodajalec upošteval realno predpostavko, da bodo pooblaščene investicijske družbe od sklada pridobile tudi vrednostne papirje slabih podjetij.
21. V skladu z 31. členom ZLPP je Republika Slovenija izdala za del družbenega kapitala državljanom lastniške certifikate, ki jih ti lahko v okviru interne razdelitve delnic uporabijo za pridobitev delnic ali drugih vrednostnih papirjev ali deležev v podjetju, kjer so ali so bili zaposleni, za pridobitev delnic pooblaščenih investicijskih družb, za nakup delnic podjetij, ki se preoblikujejo z javno prodajo delnic, in pa za nakup delnic ali drugega premoženja Republike Slovenije ter podjetij v njeni lasti, ki se ponujajo javnosti v odkup za lastniške certifikate. Po 137. členu ZISDU pooblaščene investicijske družbe javno zbirajo certifikate in denarna sredstva ter jih investirajo v delnice, ki jih prodaja sklad, v druge prenosljive vrednostne papirje in nepremičnine. Lastniški certifikati so listine, ki opravičujejo državljane, da na njihovi podlagi pridobijo lastništvo na družbenem in državnem kapitalu in sredstvih. V skladu z ZLPP so certifikati imenski in neprenosljivi, njihova uporaba je strogo vezana na njihove imetnike ter na namene, ki jih zakon natančno opredeljuje. Lastniški certifikati nimajo lastnosti vrednostnih papirjev, ki jih za to zahtevata zakon o vrednostnih papirjih (Uradni list SFRJ, št. 64/89, 29/90 in Uradni list RS, št. 30/93, 6/94) in ZOR.
22. Lastninjenje dela družbenega kapitala z vlaganjem lastniških certifikatov je zakonodajalec uredil na različne načine. Pri lastninjenju z vlaganjam certifikatov v pooblaščene investicijske družbe je predvidel posebne ustanovitvene stroške, ki jih je omejil na največ 5% glede na zbrane certifikate. Upravljalsko provizijo družb za upravljanje je zakonodajalec uredil v 42. in 85. členu ZISDU. Ta sme letno znašati največ 2% čiste letne vrednosti sredstev vzajemnega sklada oziroma investicijske družbe. V 139. členu ZISDU pa ureja pravico do upravljalske provizije pooblaščenih družb za upravljanje, ki sme znašati letno največ 3% čiste letne vrednosti sredstev pooblaščene investicijske družbe. Stroške v zvezi z ustanovitvijo pooblaščenih investicijskih družb je ZISDU uredil drugače, kot je to urejeno s splošnimi pravili po ZGD, pravili, ki veljajo pri ustanavljanju kapitalskih družb, pa tudi pravili, s katerimi ureja ustanavljanje investicijskih skladov. Taka posebna ureditev ustanovitvenih stroškov pooblaščenih investicijskih družb, ki glede na njihov visok osnovni kapital pomenijo visok znesek, po oceni ustavnega sodišča očitno kaže na to, da je imel zakonodajalec s tako določenimi stroški namen zajeti ne le stroške formalne ustanovitve pooblaščenih investicijskih družb, ampak tudi stroške, ki bodo pooblaščenim družbam za upravljanje nastali z zbiranjem lastniških certifikatov in njihovo zamenjavo za delnice, druge vrednostne papirje in nepremičnine, ki jim jih bo v nakup ponudila država. Provizija, ki jo je zakonodajalec priznal pooblaščenim družbam za upravljanje v 139. členu ZISDU, kot je to mogoče zaključiti na podlagi jezikovne, teleološke in sistematične razlage, ima značaj upravljalske provizije in je namenjena pokrivanju stroškov upravljanja s kapitalskimi naložbami. Zamenjava zbranih lastniških certifikatov za delnice, kljub dejstvu, da so pooblaščene družbe za upravljanje opravile določene analize o poslovanju podjetij, po svojem obsegu in kvaliteti nima vsebinske narave upravljanja s kapitalskim naložbami. Pooblaščene družbe za upravljanje v smislu ZISDU in zakona o trgu vrednostnih papirjev (Uradni list RS št. 6/94 – v nadaljevanju: ZTVP) lahko upravljajo s sredstvi le v obsegu dejansko vloženih certfikatov. Na to kažejo tudi finančni rezultati pooblaščenih družb za upravljanje, ki jih je predložila agencija. Te so vse od njihove ustanovitve poslovale pozitivno, ne da bi pri ugotavljanju njihove uspešnosti upoštevali provizijske prihodke iz dela zbranih in nevloženih certifikatov. Navedeno dejstvo dodatno utemeljuje oceno, da so pooblaščene družbe za upravljenje za zbiranje certifikatov v okviru ustanovitvenih stroškov prejele ustrezno plačilo.
23. Po določbi 593. člena zakona o gospodarskih družbah (Uradni list RS, št. 31/93 – v nadaljevanju: ZGD) podjetja, ki se lastninsko preoblikujejo, ne smejo razporejati dobička, ugotovljenega v času od 1. januarja 1993 pa do zaključka lastninskega preoblikovanja. Ta omejitev bo pooblaščenim investicijskim družbam omogočila, da bodo participirale na morebitno ugotovljenem dobičku, ne glede na to, kdaj so oziroma bodo pooblaščene družbe za upravljanje pridobile delnice teh podjetij. To dejstvo pa po oceni ustavnega sodišča pooblaščenim družbam za upravljanje še ne daje pravice do provizije za čas, ko za certifikate v imenu pooblaščenih investicijskih družb še niso pridobile vrednostih papirjev, saj v tem času z ničimer niso prispevale k temu, da je dobiček nastal.
24. ZISDU v 139. členu kot osnovo za obračun upravljalske provizije določa povprečno letno čisto vrednost sredstev pooblaščenih investicijskih družb, do katere so upravičene pooblaščene družbe za upravljanje. V tej zvezi pobudniki zatrjujejo, da imajo lastniški certifikati značaj sredstev pooblaščenih investicijskih družb, ne glede na to, ali so že bili vloženi v delnice, druge vrednostne papirje ali nepremičnine RS ali ne. S tem, ko je agencija z izpodbijanim sklepom določila, da se zbrani in neizkoriščeni lastniški certifikati ne vračunajo v čisto vrednost sredstev pooblaščenih investicijskih družb, naj bi po prepričanju pobudnikov kršila ustavo in ZISDU. Tako stališče pobudnikov pa ni utemeljeno. Certifikati so določeno premoženje, vendar pa jih po računovodskih standardih ni mogoče upoštevati pri izračunu čiste vrednosti sredstev pooblaščenih investicijskih družb. Slovenski računovodski standardi, ki se sklicujejo na MRS, ne opredeljujejo značaja lastniških certifikatov. Njihovo naravo je zato potrebno ugotoviti na podlagi kriterijev, ki jih opredeljujejo okvirna navodila k MRS (v nadaljevanju: navodila). V skladu s 83. točko navodil, uporabnih v Republiki Sloveniji, se pri sestavljanju računovodskih izkazov upoštevajo postavke, če obstaja verjetnost, da bodo v prihodnosti vplivale na gospodarske koristi gospodarskega subjekta in če jih je v skladu z merili iz 100. točke navodil mogoče zanesljivo ovrednotiti. Vrednosti zbranih certifikatov ni mogoče zanesljivo ugotoviti po nobeni izmed metod, ki jih določajo MRS. To bo mogoče ugotoviti šele ob njihovi zamenjavi za vrednostne papirje, katerih cena bo lahko bistveno odstopala od njihove nominalne vrednosti in bo odvisna od prodajne cene delnic gospodarskih subjektov, katerih delnice ali druge vrednostne papirje bo posamezna pooblaščena investicisjka družba pridobila. Na zadnji skladovi paketni prodaji delnic je znašalo povprečno odstopanje 30% nad nominalno vrednostjo v prodajo ponujenih delnic. Dejanska vrednost delnic posameznih podjetij je zato lahko nižja ali višja od nominalno določene vrednosti. Zbrane lastniške certifikate, ki so jih družbe za upravljanje v imenu pooblaščenih investicijskih družb zbrale od državljanov RS, niso pa jih še zamenjale v delnice in druge vrednostne papirje in nepremičnine, je po oceni ustavnega sodišča potrebno pri sestavi bilance stanja prikazovati ločeno od že vloženih lastniških certifikatov, v skladu z 88. točko navodil in sklepom I. Na ta način bo vlagateljem certifikatov omogočeno, da se bodo seznanili z realno sliko o strukturi sredstev pooblaščenih investicijskih družb, ki so jim jih zaupali, pooblaščenim družbam za upravljanje pa bo odmerjena letna provizija za delo, ki so ga dejansko opravile. Sklicevanje pobudnikov, da neizkoriščeni certifikati predstavljajo osnovni kapital pooblaščenih investicijskih družb, na oceno zakonitosti izpodbijanih določb sklepa nima nikakršnega vpliva.
25. ZISDU je v 82. členu uzakonil, da morajo pooblaščene družbe za upravljanje sestavljati letno in polletno bilanco stanja in uspeha pooblaščenih investicijskih družb, ki jih upravljajo. Za izdajo metodologije, po kateri so dolžne sestavljati bilanci, je zakonodajalec pooblastil agencijo, ki je bila pri predpisovanju metodologije vezana na računovodske standarde. Člen 82 ZISDU vsebuje formalno in materialno pooblastilo, na podlagi katerega je bila agencija upravičena opredeliti kategorijo čistih sredstev pooblaščenih investicijskih družb. S prenosom pooblastila na agencijo zakonodajalec ni kršil ustave. Opredelitev kategorije čistih sredstev pooblaščenih investicijskih družb ne pomeni uzakonitve novih pravic in obveznosti, ki bi jih v skladu z ustavnimi načeli o delitvi oblasti (3. člen ustave) in načeli pravne države (2. člen ustave) moral urejati izključno Državni zbor. Po izrecni določbi prvega odstavka 82. člena ZISDU se kategorija čistih sredstev pooblaščenih investicijskih družb opredeljuje v skladu z računovodskimi standardi, ki jih je izoblikovala stroka. S tem je zakonodajalec v materialnem smislu opredelil glavne kriterije, ki jih mora pri določanju metodologije agencija upoštevati. Agencija je z izpodbijano določbo sklepa izvršila z ZISDU dano pooblastilo in z izločitvijo vrednosti neizkoriščenih lastniških certifikatov ni prekršila računovodskih standardov, na katere je bila pri tem vezana, zato izpodbijane določbe sklepa ni sprejela v nasprotju z drugim odstavkom 120. člena in ne v nasprotju z tretjim odstavkom 153. člena ustave.
26. Ustavno sodišče torej sprejema navedbe agencije v odgovoru na pobude, da se glede na poseben pomen lastniških certifikatov ti pri ugotavljanju čiste vrednosti sredstev pooblaščenih investicijskih družb ne upoštevajo. Upoštevanje lastniških certifikatov pri izračunu čiste vrednosti sredstev pooblaščenih investicijskih družb bi lahko investitorje (državljane) zavedlo v zmoto glede realne vrednosti premoženja pooblaščenih investicijskih družb, pooblaščenim družbam za upravljanje pa omogočilo pridobivanje neupravičenih koristi iz dividend za že vložene lastniške certifikate in one, ki jih bodo šele vložile. Državljani, ki so vložili certifikate v pooblaščene investicijske družbe, bi bili oškodovani, iz dobička, ki naj bi jim pripadel, bi si pooblaščene družbe za upravljanje obračunale provizijo tudi iz dela kapitala pooblaščenih investicijskih družb, ki ga niso upravljale in k donosnosti katerega ničesar niso prispevale. Hkrati bi na osnovi neizkoriščenih certifikatov pridobljena pravica do provizije pooblaščenim družbam za upravljanje zmanjšala motivacijo za pospešeno investiranje. Različna dinamika vlaganja certifikatov pooblaščenih družb za upravljanje in s tem različne provizije, do katerih bodo posamezne družbe za upravljanje upravičene, zanje ne pomeni različnega položaja pred zakonom, zato na podlagi izpodbijane določbe sklepa ni kršen 14. člen ustave, kot zmotno navaja pobudnica Kmečka družba.
27. Ustavno sodišče sprejema trditev pobudnic, da izpodbijana določba sklepa vpliva na njihov premoženjski položaj, vendar po njegovi oceni na ustavno dopusten način. Na podlagi pogodb o upravljanju pooblaščenih investicijskih skladov so družbe upravičene do provizij za opravljene storitve. Dokler certifikatov ne investirajo v delnice, vrednostne papirje in nepremičnine, družbe sploh nimajo kapitala, s katerim naj bi v skladu s pogodbami o upravljanju upravljale in pogodbenih obveznosti sploh ne morejo izvrševati. Ustavno sodišče pritrjuje agenciji, da so pooblaščene družbe za upravljanje upravičene le do provizije za opravljene storitve. Zato jim provizija iz dela neizkoriščenih lastniških certifikatov že na podlagi same pogodbe o upravljanju ne pripada. Na podlagi izpodbijane določbe sklepa znižana osnova za izračun upravljalske provizije zato ne pomeni protiustavnega posega v njihove premoženjske pravice in njihovo pravno varnost in ni v nasprotju z 2. členom ustave. Na podlagi izpodbijane določbe, ki zagotavlja realno izkazovanje podatkov o premoženju pooblaščenih investicijskih družb, se utrjuje pravna varnost vlagateljev lastniških certifikatov. Ker osnova za izračun provizije iz naslova upravljanja pooblaščenih investicijskih družb izhaja že iz same pogodbe in njenega izvrševanja, izpodbijani sklep ni retroaktivno posegel v premoženjske pravice pooblaščenih družb za upravljanje in ni v nasprotju s 155. členom ustave.
28. Ustavno sodišče zavrača trditve pobudnice Kmečke družbe, da izpodbijana določba sklepa krši določbo 74. člena ustave. Zakonodajalec je v X. poglavju ZISDU upošteval objektivne omejitve, ki bodo nastale pri vlaganju lastniških certifikatov preko pooblaščenih investicijskih družb. Podjetniška iniciativa pooblaščenih družb za upravljanje je v fazi zamenjave certifikatov za delnice omejena v skladu z naravo certifikatov in z obsegom ter donosnostjo dela družbenega kapitala, ki se s certifikati lastnini.
29. Z izpodbijano določbo sklepa je agencija določila način izračunavanja čiste vrednosti sredstev v skladu s strokovnimi standardi in v skladu s specifično naravo lastniških certifikatov, določeno z ZLPP in ZISDU. Za to pa je agencija imela materialno in formalno pooblastilo v 82. členu ZISDU in pri tem ni kršila ustave. Določitev načina izračuna osnove za obračun provizije ne pomeni interventnega ukrepa določanja cen, predvidenega v 5. členu ZC, kot zmotno zatrjujejo pobudnice, ki jih zastopata odvetnika Stojan Zdolšek in Janez Zajc. Cena za storitve pooblaščenih družb za upravljanje je določena v odstotku od povprečne čiste letne vrednosti sredstev pooblaščene investicijske družbe in na podlagi 139. člena ZISDU. Določitev načina za izračun osnove, od katere se ta obračunava in ki upošteva stopnjo realizacije pogodbe o upravljanju, nima narave omejevanja cene storitev. Omejitev višine provizije je zakonodajalec predpisal v prvem odstavku 139. člena ZISDU z določitvijo najvišjega odstotka, kar pa v tem postopku ni predmet obravnave.

30. Ustavno sodišče je sprejelo to odločbo na podlagi 21. člena ZUstS v sestavi: predsednik dr. Tone Jerovšek in sodniki dr. Peter Jambrek, mag. Matevž Krivic, mag. Janez Snoj, dr. Janez Šinkovec, dr. Lovro Šturm, Franc Testen, dr. Lojze Ude in dr. Boštjan M. Zupančič. Odločbo je sprejelo z osmimi glasovi proti enemu. Proti je glasoval sodnik Šturm.